我国股市是否是强式有效市场的实证研究

●争鸣　《经济师）２００１年第ｌＯ期　我国股市是否是强式有效市场的实证研究　●蒋骁　摘要：文章对我国腔市是否是一个强式有效市场进行了　实证研究，对有效市场的三种类型进行了定义并加以区分，同　时在此基础上选择了沪、深腔市的１０只腔票进行实证分析，计　算出每只腔票在重走消息公开后的　值，并与其历史进行比　较．最后得出结论：我国眭市既不是一个强式有鼓资本市场，也　不是一个半强式有效资本市场。　关键词：股市有效市场　实证分析　１、弱式有效市场　在这种市场中，股票价格反映了所有的　与该种股票历史价格有关的信息，即投资者不能用历史上的股　票价格信息来评估“定价有误”的股票，井从中获利．而只能从　对除历史价格以外的与该股票相关的公开信息及非公开信息　的分析中获利　２、半强式有效市场　在这种市场中，股票价格反映了所有　的公开的相关信息（除股票历史价格外，公众可获得的信息包　理论基础　笔者所进行的分析是建立在有效资本市场假设理论上的，　这一理论认为，在一个有效的资本市场上，有关某个资本品的　全部信息能够迅速、完整和准确地被某个关注它的投资者所得　到，进而作为谖资本品的购买者能够根据这些信息明确地判断　出该资本品的价值，从而得以以符合价值的价格购买到该资本　品。根据这一假设，可以认为证券价格可以反映所有的相关信　息；也就是说，某种证券的现行价格包含了所有的相关信息。　如果我国股市是有效的，那么对某种股票真实价值的最佳估计　就是由这种股票的现行市场价格给出的。从某方面来说，“我　国股市是一个有效资本市场　是一种可信的假设：我们假定有　许多分析家在对各公司股票的真实价格进行评估（可以认为这　是事实）．这些分析家们努力找出那些市场价格与它们的真实　价值存在巨大差额的股票，如果他们发现这种“价格歪曲”的股　票，他们将买入或卖出这些股票以获利，而这种行为也会使股　票的市场价格趋于其真实价值。　根据股票价格所反映的信息包含的内容不同，我们可以将　有效市场分为弱式有效市场、半强式有效市场、强式有效市场　三种类型。　括财务报表、财务报表附注，以及会计法规要求的补充信息　等）．投资者不能通过对公开信息的分析来获利，而只能通过非　公开信息（亦称　内幕消息　）来获利。　３、强式有效市场。在这种市场中，股票价格反映了所有的　公开与非公开的相关信息，投资者不能从他们知道的任何消息　（包括“内幕消息　）中获利。　笔者的目的是从实证中来分析我国股市是否是强式有效　市场。根据对强式有效市场的定义，即使是知道了内幕消息的　人，也无法从股价中获利。我们可以根据股价在重大信息公告　的前后是否有异动情况来判断“我国股市是强式有效市场　这　假设是否成立。因为在重大消息公开前，如果市场上该股票　的股价有异动发生，则说明该消息在公开前可能已有所泄露，　有一部分人已掌握这一消息，并利用这一内幕消息来买卖股　票。由于另一部分人当时并未得知该消息，这样，买卖双方在　当时就处于信息不对称状态，而信息占优的一方（指得知内幕　消息的人）必然会获得超额利润（由于提前得知利空消息，在股　价下跌前抛出股票而避免的损失也可看作是一种超额利润）：　而只要这种情况存在，我国股市便可被证明不是一个强式有效　市场。而在内幕消息公开后，若股价仍然持续波动的话，则说　明人们对信息作出反应是有快慢的，而先作出反应的人与后作　和使用的．是为劳动者共同利益服务的：　第二，社会主义剩奈价值反映的是　社会主义劳动者整体与局部的辩证统一　关东．体现的是整体利益与局部利益、长　远利益与眼前利益一致性和统一性。它　并不表现为剥削与被剥削的关系，而是　表现为全体劳动者相互之间平等互刺、　多劳多得、相互舍作的关乐。　第三，社会主义剩余价值产生的目　的并不是为了少数人发财致富，而是为　了改善全体劳动者的物质文化生活务　件、提高全体劳动者的物质文化生活水　平，并为最终战胜资本主义，实现共产主　义积累社会财富的。　总之，在我国实行改革开教和发展　社会主义市场经济的夸天．进一步明确　剩奈价值的属性，充分认识和肯定剩奈　价值在社会主义市场经济中的应有地住　和作用，走力发展社会主艾剩余价值的　生产，有利于提高社会主义经济效益，有　利于发展社会主艾市场经济。　注释：　５６３酉　②＠＠同上，第２６卷，第２２、１９酉　⑥◎同上，第４６卷，第４４７酉　⑦⑩同上，第４７卷，第２１５、１９５酉　③④⑤＠⑩＠＠马克思《资本论》第　１卷，第２１５—２１６、２４３、２３　２４、２１５—　２１６、５９０　５９１、５８３、５７８酉　（作者单位：山东滨州医学院，山东　建筑ｉ程学院２５６６０３）　（责骗：许山）　①《马克思恩格斯全集》第２３卷，第　维普资讯 http://www.cqvip.com

《经济师｝２００１年第１Ｏ期　出反应的人在这一段时间内是处于信息不对称状态下的，先作　出反应的』、可　利用这种不对称，从殴价的渡动中获利。一旦　这种情况被证明存在于我国股市中，则说明一部分投资者可以　通过对公开信息的分析来获利，这样，就可以证明我国股市甚至　不是一个半强式的有效资本市场。　二、实证分析　下面我们对我国股市进行实证分析　ｌ＇样本的选定一我们以２Ｏ０１年１月２日‘２００１年第一交易　日）在上海、槔圳证券交易所挂牌交易所有的Ａ股股票为观察　总体　以等距抽样的方法在两市各抽取５只股票作为我们实证　●争鸣　果，我国股市投资风险结构中系统风险约占２／３。也就是说，在　股价变动中　由于承受ｒ系统风险而获得的风院收益应占总收　益的２／３，即在我国股市中，个股股价渡动幅度的２／３足由于整　个股票市场价格的波动而引起的　据此，我们可将③式变为：　２／３Ｒ．＝矗Ｒ　………………　……………　④　由此、可计算出某一股票的８值：　Ｂ＝２Ｒ．／３Ｒ　…………。………………………　我们在计算个股的８值时，　历史数据统计截止日：２０００　ｌ２　２９为依据，并以年为单位，计算每一期的３值．然后求其均　值，以历史值来代表该股票的正常０值　即：　分析的样车：第一个股票的位置是由一个随机数来确，　ｎ０．我　们用的是３“股票顺序接股票代码从小到大排列）、当Ｉ１　海　Ａ股共有５３９家挂牌交易，以１０６为间距，抽取５只腔　深圳　Ａ股有４８２家股票挂牌交易，以９６为间距　抽取５只般票丧１　所示是抽出的ｌ０只股票的代码、名称及其上市日期：　表１：本文抽取的ｌ０只股票　代码１名称ｌ　上市日　ｌ代码　名称　上市日　６０００６８　１葛洲坝ｌ　１９９７　５　２６　００３２　深桑达　１９９３　１０．２８　６００１８９　林森工．１９９８　１０　７　０５３０　大拎股份　１９９３　１２．８　６００３５８国旅联刽２０００．９　２２　ｌ　０６３７　茂化实华　１９９６　１１　１４　６００６９９　ｌｉ工源得亨『１９９３　１２　６　ｃＪ７６６　化盒　１９９７　４　３０　１　１　ｌ　Ｉ　６００８０７｝济南百　１９９４．１　３　１　０９０９墩源科　１９９９．５　７　２、个股历史日值的确定。为分析股价在一定时间内是否异　动，我们需将特定时间股价的波动与其历史波动相对比。个股　的股竹波动有两种隋况，一种是受整个股票市场波动而引起的　波动；另一种是受自律相关消息影响而弓｛起的波动。我们可以　记作：　Ｒ＝　—　……………………………………………①　其中，Ｒ代表股票ｉ的渡动幅度，Ａ指股票ｔ受自身相关消　息的影响而产生的价格波动幅度．　指由于市场波动而引起的　波动幅度。而每一种股票对市场波动作出反应的灵敏度是相对　稳定的，但不回股票对市场波动作出反应的灵敏度是不同的。　因为每一只股票均是一定行业的股票，而整个股票市场则是对　整个经济的景气状况的反映，每一行业的利润受经济景气状况　不同而产生的不同的波动方向及渡动幅度在长期是大体不变　的，所以我们可以认为，从长期来看，任意一只股票的股价对整　个股票市场的波动作出反应的灵敏度是相对稳定的。我们引入　“口值”这一概念，这里定义的口值是衡量个股对整个市场波动　灵敏度的指标。例如，若某一股票的　值为２，则说明整个股票　市场若上扬ｎ％，则该股票股价上扬２ｎ％。总之，Ｂ值越丈，说　明对市场渡动反应越灵敏。ｐ值若为负值，别代表该股票波动　方向与市场波动方向相反，即若整个股票市场价格下跌，则该个　股股价却上扬：若整个股票市场价格上扬，则该个股股价下跌　这样．可以得出　与整个市场波动之间的比例关系，即ｉ　Ｍ＝　…………………………………“………②　其中，Ｒ　代表市场的波动幅度。由①式和◎式，我们可以　得出：　Ｒ＝盘Ｒ　……………………………………………③　在式③中．３Ｒｍ反映的是整个股市波动而引起的个股股价　波动幅度，即是由于存在系统风险而给予的相应的风险报酬。　根据国内一些学者对中国股市系统风险与非系统风险的分析结　Ｂ：１／ｎ∑（２Ｒ　／３Ｒ竹　）　…………一…－－………＠　（ｎ为观察期数．ｔ代表年）　对于整个股票市场的波动情况，我们可以根据　证Ａ指和　深成Ａ指的涟动来计算　表２是根据⑥式计算出的个股正常日值　表２：个股正常３值　股票代码　值　Ｉ　股票代码　ｆ　ｐ值　６０００６８　１　６ｌ　ｌ　００３２　０　７３　Ｔ—　一寸　；　一＿广　ｉ一　６００３５８　ｌ　５６　Ｉ　ｏ６３　Ｉ。２７　６１０　！０８０！　。！ｌ　０　１５　１　０！：９　ｌ０９　　０　５３　３、分析股价在重大消息公告前后的变动情况。笔者收集了　所取的１０十股票的一次重大消息公告前后的股价及指数渡动　情况，并假设这期问的股价波动仅是由系统风险引起的，即假设　不存在ｎ值。计算其　值，（分别记为Ｂ　和　），并对比其历史　值，从比较两者是否大体相同来说明股价是否与消息相关的异　动。　三、结束语　扶有关资料中，我们可以看出，有９０％的股票在公告前已　有与公告内容相关的异动，这足以说明在消息正式公布前，已有　部分人提前掌握了该消息（即内幕消息），井从该内幕消息中获　利　所以，“我国股市是强式有效市场”的假设是不成立的　而　有７Ｏ％的股票在消息公布后的一段时间内，股价仍有异动，这　说明．人们若对股票的公开消息进行正确的分析，仍是有较大可　能从中获利的，这也就使得“我国股市是一个半强式有效市场　的很设无珐成立：　所以，经实证分析，笔者得出的结论是：我国股市既不是一　千强式有效资本市场，也不是一个半强式有效资本市场：至于　是否是一个弱式有效市场，则有待进一步验证。　参考文献：　１、［差］汉姆－列堆：投资学，北京大学出版牡，２｛）００　１　２、【美］滋雏，博迪等：投资学，机械工业出版社，２０００　５　３、［美］弗兰克、Ｊ－法博齐等：资本市场：机构与工具，经井科　学出版社，１９９８　３　４、王学仁：经济学中的统计方法，科学出版社．２００ｎ　５　５、赵锡军：论证券监管，中国人民大学出版社，２０００　４　（作者单位：苏州大学管理系　江苏２１５ｏ２１）　（责蝙：若佳）